Vi bruger cookies til at analysere, hvordan vores brugere anvender hjemmesiden. Klikker du videre på siden, accepterer du, at der sættes cookies til disse formål. Læs mere om vores brug af cookies, herunder hvordan du fravælger cookies i vores cookiepolitik.

NEGATIVE RENTER PÅ KONTANTINDSKUD

11. oktober 2019

2
Aktiemarkederne fortsatte den positive udvikling i tredje kvartal med en stigning i verdensindekset på 4,5 pct. målt i danske kroner.
En stor del af udviklingen til­skrives US-dollaren, som steg ca. 4,5 pct. En af forklaringerne på den forholdsvis stærke dollar er de højere realrenter i USA samt en relativ god økonomisk udvikling i USA ift. resten af verden, hvilket får kapitalen til at søge amerikanske aktiver. Emerging markets-aktierne har det fortsat svært, trykket af den stigende dollar, uroen i Hongkong samt handelskrigen mellem Kina og USA.

Årets høje aktieafkast er sket uden en tilsvarende stigning i virksom­hedernes indtjening, hvor indtjeningsudviklingen på globalt plan for 2019 tegner sig ganske svagt med en vækst på 1-2 pct. Forklaringen er, at de lange renter er faldet kraftigt gennem de seneste 12 måneder. I Europa er de 10-årige renter faldet mere end et procentpoint, mens den amerikanske 10-årige rente er faldet 1,5 procentpoint. Dette presser værdiansættelsen på aktier op.

Obligationer er ikke længere det sikre valg
Dagens miljø med lave og negative renter skaber et dilemma: Obligationer, som tidligere var det sikre investeringsvalg, tilbyder i dag stort set kun negative afkastudsigter. Desuden er en obligation i dag langt fra den stabile investering, da der er en væsentlig risiko for fremtidigt kurstab. Den årlige rente på en dansk og en tysk 10-årig statsobligation er i dag omtrent -0,6 pct. Renten kan selv­følgelig blive endnu lavere (med en kursgevinst til følge), særligt i tilfælde af en økonomisk recession, men på nuværende rente­niveau synes risikoen for kurstab højere end det modsatte. Man skal ­huske på, at hvis renterne stiger f.eks. et procentpoint til niveauet for bare et år siden, vil man opleve et kurstab på ca. 10 pct. Derfor er obligationer i dag ikke en risikofri placering. Rentefaldet de seneste 12 måneder har betydet en fordobling af den globale obligationsmængde med negative renter til nu ca. USD 15.000 mia. Dette svarer til knapt halvdelen af værdien af hele det amerikanske aktiemarked.

Recession eller ej …
Mange analytikere og investorer diskuterer aktuelt risikoen for en global recession, hvor udviklingen i den amerikanske økonomi er en central faktor. Vi har tidligere beskrevet, at rentekurven historisk har været indikator for en kommende økonomisk nedgang. En inverteret rentekurve, hvor de korte renter er højere end de lange, signalerer en recession inden for typisk et års tid. Rentekurven i USA inverterede i sommers, hvilket kan være et signal om en mulig økonomisk recession medio 2020.

Aktuelt er der en afmatning i fremstillingsindustrien, mens privat­forbruget, som udgør to tredjedele af den amerikanske økonomi, fortsat udvikler sig positivt – seneste måling viste en 2,6 pct. realfremgang i privatforbruget. Udviklingen i privatforbruget afhænger i høj grad af udviklingen i arbejdsmarkedet samt af forbrugernes tillid til fremtiden. Her er den indenrigspolitiske situation i USA omkring præsident Trump en risikofaktor sammen med en mulig optrapning af handelskrigen mellem Kina og USA. Hvis Trump gennemfører truslerne om nye tariffer til december, kan det i større omfang end tidligere ramme den amerikanske forbruger. Omvendt taler dette netop for indgåelse af en midlertidig handelsaftale med Kina, særligt med udsigt til et amerikansk valgår i 2020.

Generelt er det svært at forudsige, hvornår en økonomisk recession indtræffer. Der er som nævnt valide argumenter for en tilbagegang i 2020. Omvendt er 2020 et valgår, og det sidste, præsident Trump ønsker, er en recession i USA. Tegn på økonomisk afmatning vil derfor blive mødt med kraftige politiske stimuli i form af både penge såvel som finanspolitiske tiltag. I dette lys er det mindre sandsynligt med en dyb og længerevarende nedgang.

Fokus på langsigtede værdiskabende aktieselskaber
På denne baggrund mener vi, at en langsigtet investor er bedst tjent med at fokusere på mere forudsigelige langsigtede aktie­temaer og ud fra dette finde de bedste aktieinvesteringer. Værdiansættelsen af aktiemarkederne er fornuftig – særligt set i lyset af de negative afkastudsigter på obligationer og kontantindskud. Kommer der en økonomisk afmatning, vil den mod­svares politisk bl.a. i form af yderligere rentesænkninger. Lave renter holder hånden under værdiansættelsen på aktiemarkedet – særligt prisfastsættelsen af vækst og aktier med lang ”varighed”, dvs. at aktier med langtidsholdbare forretningsmodeller vil forblive høj og endog måske stigende. Så selvom de cykliske og de såkaldte “value”-aktier fik et mindre comeback i tredje kvartal, tror vi, at et længerevarende miljø uden høj vækst og inflation gør det vanskeligere for disse selskaber, da de netop har brug for vækst og inflation for at lette presset på forretningsmodellen.

Virksomhedernes indtjening er generelt stadig langt over deres kapitalomkostninger, hvilket fortsat vil stimulere investeringer og opkøbsaktivitet. Vi er dog i den sene fase af en 10-årig opgang på aktiemarkederne, og der er en lang række usikkerheds­momenter; politisk styrede økonomier, udsigt til en langstrakt politisk spænding mellem Kina og USA, politisk usikkerhed om det fremtidige lederskab i USA, Brexit uden en aftale og den aktuelle uro i Hongkong. Vi anbefaler derfor fortsat en risikobalanceret investeringstilgang.

DEL ARTIKLEN